热点研究

采掘业    煤价上涨持续，业绩增长可期  

主要观点

    08年煤价预计可上涨42%，创10年内新高，带动行业利润增长120%。本月，动力煤港口限价，压抑电煤企业盈利;炼焦煤，焦煤集团引领再次提价;无烟、喷吹稳定上涨。2008年1-5月份，全行业利润增长97.8%，高于全国所有行业平均水平77.7个百分点，在行业利润增速中排名第一。根据中信计算的煤炭价格指数来看，2008年5月份，国家统计局口径原煤均价为501.2元，相对于去年同期的375元同比增长约126元，涨幅33.60%。吨煤成本348.7元/吨，同比增长29%。吨煤毛利率08/09预计达到33.00%/36.51，分别增长2.6/3.5个百分点。

    国际油价回落，但国内煤炭下半年供需仍为紧平衡。2008年1-5月煤炭产销缺口共约7800万吨(占产量比9%）;预计08/09年原煤产量将持续稳定增长，为27.5/30亿吨，同比增长9.00%/9.11%。基于迎峰度夏和安全等原因，奥运期间煤炭2生产将受到更为严格的管理、运力偏紧以及灾后重建等因素影响，08年下半年煤炭供应仍然偏紧，全年供需紧平衡。

    行业政策。电煤限价;资源税方案实施延后;煤电再次联动需求强烈。行业风险。国际油价回落对投资者心理冲击，影响行业估值水平政策性或突发事件引起煤价波动。

    行业估值、评级、投资逻辑及股票推荐。2008年1-5月份，全行业利润增长97.8%，预测行业08年利润增长120%左右，09年利润增长30%-40%。行业重点上市公司08年动态PE在13-56倍之间，平均21倍。据此行业08年合理市盈率水平在20-30倍之间，而根据中信策略组预测08年市场估值水平在19-20倍(28%利润增长下)，因而给予煤炭行业“强于大市”的评级。[中信证券] 强于大市

最新研究

医药生物    医药行业7月月报  

主要观点

    7月份大盘出现小幅上涨，截至7月24日，上证指数上涨6.38%，深圳指数上涨6.78%。同期，医药行业指数上涨11.35%，涨幅要略大于大盘指数涨幅，从一个较长的时期来看，医药行业的市场表现也要强于整个大盘的表现，上证A股指数三个月跌幅为18.35%，医药行业综合指数三个月仅下跌3.94%；上证A股指数六个月跌幅为32.51%，医药行业综合指数六个月下跌22.29%。

    7月份，医药行业中，医疗器械子行业市场表现最好、生物制药子行业次之。在具体上市公司方面，一些中期业绩大幅增长的公司和前期跌幅较大的上市公司市场表现较好。

    从估值水平来看，医药行业具有一定的估值溢价；鉴于行业稳定增长的这一特性，认为医药行业在８月的市场表现会继续强于大盘，继续享受一定的估值溢价。

    预计８月份，医药行业市场表现依然会有所分化。子行业方面，随着中期业绩的陆续公布，部分原料药子行业上市公司业绩大幅增长，这对原料药子行业的市场表现会有一定的刺激作用。具体上市公司，建议关注中期业绩增长较快，估值水平比较合理的上市公司。[齐鲁证券] 推荐

食品饮料    白酒、葡萄酒保持快速增长， 啤酒单月增速回升  

主要观点

    上半年食品饮料行业产量保持了较快增长的势头，其中以白酒、葡萄酒的数据最好。

    白酒1-6月份产量261万吨，同比增长18.9%，快于去年同期1个百分点。

    葡萄酒1-6月份产量46万吨，同比增长63.68%，延续了今年以来产量快速增长的趋势，明显快于去年，进口酒增速仍非常快，但是对国内产品产销的冲击仍不是很大。

    啤酒1-6月份产量达到1965万千升，同比仅增长了5.62%，增速远低于去年，主要是凉夏所致。6月份单月啤酒产量454万千升，同比增长3.59%，高于5月份单月0.9%的增速。进入7月份天气炎热程度比预期的高，全国大部分地区经历高温，从目前了解的情况看，啤酒7月份销售乐观。

    液体乳1-6月份产量780万吨，同比增长9.37%，远低于去年同期11个百分点。

    肉制品销量受制于生猪供给和价格。目前生猪价格要明显低于1季度，批发价格逐步走低，但是生猪供给仍然紧张，近期猪肉价格的下调更多的可能只是季节性回落。不过国家统计局数据也显示目前国内生猪存栏量上升，下半年可能不会出现如2007年冬季价格持续大幅攀升的局面，明年国内生猪价格存在持续下调的可能。

    重点分析啤酒、白酒的区域产量数据。广西、内蒙、山东、四川的产量增长超过行业水平，北京、广东、陕西产量下降，辽宁持平。作为地震重灾区的四川5月份销量下降了4.12%，6月份则大幅增长了27.7%，远超过预期。广东地区今年3月份以来产量持续下降，上半年累计产量下降了7.3%，究其主要原因应该主要是因为天气凉爽和持续大雨。白酒区域数据上更看重贵州、四川两地的产量数据。

    上半年数据显示白酒、葡萄酒的景气度仍然很高，啤酒销量单月增速回升，结合行业数据和对公司的业绩预测，重申对行业的主要观点：获得优于大市的相对收益，维持行业“增持”评级。继续推荐青岛啤酒、贵州茅台、张裕A、双汇发展、泸州老窖。维持燕京啤酒、伊利股份、山西汾酒、第一食品“谨慎增持”评级。[国泰君安] 增持

金融服务    保费收入高速增长，股价下跌释放风险  

主要观点

    08年上半年国寿实现保费收入1821亿，同比增长50%，平安寿实现保费收入539亿，同比增长27.8%，太保寿实现保费收入389亿，同比增长59%。平安财和太保财分别实现保费收入145亿和157亿，累计同比增长26%和19.84%，高于行业的平均水平。多次强调保险公司“双腿理论”的盈利模式，一腿弱则一腿强，在股市调整中短期对保险公司盈利构成冲击，投资收益出现下降，但是居民规避风险意愿较强，居民储蓄增长，所以寿险保费收入增速将出现加速。

    保险行业区域性竞争非常激烈，随着一些具有地区优势的保险公司规模壮大，龙头保险公司的市场占比下降是正常现象。保险产品很容易被复制，在产品的品牌形象上差异也不会太大，比较难以建立自身独特的异质性。保险公司的竞争很大程度上取决于营销员的个人业务拓展能力和公司的投资能力所能带给客户的利益。

    我国今年经受了雪灾和地震等严重的自然灾害，从目前情况看，尽管保险业积极主动赔付，但保险赔款占灾害损失的比例仍然很低，与全球平均30%以上的水平有较大差距。汶川等地位处西北偏远地区保险渗透率较一般城市水平更低，而且大部分的保险产品的设有地震免责条款。因此后期抗震工作完成后，对保险公司的申诉和理赔要求会有所上升，但保险公司的影响并不会太大。经过巨灾的考验国人保险意识加强，预计未来保费收入还将维持比较高速的增长。

    从产品结构上来看，国寿仍然具有较为明显的优势。08年上半年分红险占比不到50%。国寿一直以来主推传统型寿险产品，对投资连接类的产品持谨慎态度，其保单持有人更看重的是较为长期的保障型功能，因此分红险的占比程度要高于行业水平，受资本市场波动影响较小，产品结构比较能够抵御风险。

    国寿、平安和太保在这一轮调整中股价大幅下跌，07年以来，大盘累计下跌了45%，国寿下跌56%，平安下跌58%，太保下跌了60%。我国保险资金的入市比例大致和美日差不多，但约束的条件更多，目前保险超越大盘的跌幅基本释放了当前市场状况下的风险，估值水平达到比较合理的区间，未来下跌空间有限。

    维持保险行业中性的评级，维持中国人寿审慎推荐A评级，维持中国平安审慎推荐A的评级，维持中国太保中性B的评级。[招商证券] 中性

交通运输    煤炭出口遇阻干散货下挫，油轮继续大升  

主要观点

    本周国际干散货做空的动力主要来自于全球煤炭贸易的不可抗力事件，南非理查德湾港与煤田之间的铁路今年发生第三次货车出轨事故；占俄罗斯全国煤炭产量50％以上的库兹巴斯矿区车皮严重紧张；美洲的谷物贸易相当坚挺，美国密西西比河的货船碰撞使得谷物出口货盘的大灵便型船行情受挫，但短期和长期期租的市场成交量依然活跃，巴拿马型市场回落极有可能是暂时；铁矿石贸易近期平稳，前期抢运已过，市场即期运力增加，但FFA市场上出现大量第四季度交易货盘。BDI在巴拿马型船市场下挫带动下跌破9000点，7月25日报收8637点，下挫4.2％。

    国内沿海散货综合指数继续回落，幅度已经趋缓。由于多数公司已经在年初锁定合同运价，基本不会受本轮下跌影响。如果下跌使得今年全年平均运价低于去年水平，将直接影响年底合同谈判双方的情绪和权利。

    国际原油运输市场继续活跃，苏伊士型船主要航线和VLCC的西非航线运价本周暴涨，带动BITR指数大升，并创近年来新高，7月25日报2317点，升5.8％。

    成品油运输运价稳中有降，苏伊士以西市场运价继续回落，7月25日报1290点，下跌2.4％。根据了解，国内主要公司在此期间可供交易的运力并不多，部分还在今年一季度就做了期租交易，最近的这波上涨行情对公司的直接受益较少。

    国内出口集装箱运输市场继续平稳，远洋航线中欧洲航线和美西航线运价小幅下跌，而地中海航线和美东航线运价略有上升，特别是美东航线的货量形势较为乐观，部分船公司计划推行8月的旺季附加费；近洋中日本航线本周反弹，继续在低位徘徊。7月25日中国出口集装箱综合运价指数为1139点，与上周基本持平。[招商证券] 推荐

家用电器    博弈加剧  谁主沉浮

主要观点

    国美和大中在北京非常强势，国美的3C业务优势显著，大中门店具备亲和力。走访的6家门店，显示尽管苏宁在北京扩张的欲望很强，但并没有降低选址标准，门店位置不错，车位充足，人流量好。伴随苏宁在北京门店的迅速增加，其话语权将增强。

    相对而言，苏宁在京城的3C业务较弱，但随着与微软和戴尔的相继签约，3C业务在不断改善。苏宁Windows 体验中心，卖软件，更卖利润丰厚的硬件。尽管3C产品整体而言和传统家电在经营和管理上有很大的不同，相对而言，速度可能比规模更重要，但依然对国美和苏宁这样的勇于创新、学习能力强的企业，开展3C业务持有信心。

    苏宁和三星，堪称零供合作的典范，原因在于苏宁信息系统和更加合作的态度。05年，两者开始尝试信息系统的对接，今年5月，联办SSMS“三星&苏宁营销学院”，7月，第一个三星家电体验馆落户是苏宁太平庄店。

    在调研中，在整个空调市场需求下滑的背景下，厂商之间的关系再次紧张，厂商之间的博弈加剧。需求下滑，渠道费率上升，谁最终受损最大呢？经销商作为最为弱势的夹层，受到双重积压；厂家由于对渠道的依赖，受损其次，国美和苏宁作为零售终端，处在最强势的地位。毕竟，现在是供过于求的时代，厂家众多而渠道稀缺，商家选择的机会和空间比厂家的要多得多。

    通过对营业员的访谈显示，苏宁的SAP系统得到了基层工作者的认可；苏宁的管理是最为严格的；目前在价格竞争趋缓的情况下，定价权主要还是在供应商，价格正变得越来越透明。

    北京10家家电卖场附近，并没有发现格力或者美的的专卖店，作为北京的消费者，要找到专卖店也并非容易。另外，对于小门店而言，很难和国美苏宁那样和业主签订长期租约，因此小门店的租金成本很难控制。不看好格力和美的在一线、二线城市开设专卖店的模式，何况这一模式会造成国美苏宁的抵制。

    美的凭借最新推出的不用过滤网的、干豆也可以磨豆浆的豆浆机，将挑战对九阳豆浆机的垄断地位。美的此款豆浆机的推出，体现了其在小家电设计和经验的积累。

    美的冰洗业务进步显著，从高端新品的设计和品质看，已经和一线品牌看齐。但美的依然是“价廉物美”的代表，制约美的发展的是其品牌的美誉度和品牌内涵。此外，美的冰洗品牌的整合还并不成功。尽管如此，美的依然是最看好的白电企业。其灵活的经营机制是其在竞争激烈的家电各产品领域都能迅速成为行业前三的重要原因；美的产业纵向渗透和横向延伸也是家电企业中最为成功的；最后，美的长期积累的在设计上和统采上的优势也非常突出。[安信证券] 同步大市

机械设备    景气温和回落，反弹正在酝酿  

主要观点

    景气指数高位回落。根据国家统计局网站公布的数据，二季度工业企业景气指数为135.7，比一季度上升2.4点，仍属高位运行，但与去年同期的146.9相比，则出现明显回落，印证了中国经济出现高位回落的趋势。

    固定资产投资增速并未因信贷紧缩而放缓。虽然对房地产的调控频繁出台，但是房地产业的固定资产投资增速并未出现明显回落，5月的同比增速达到34.2％。主要的原因是，房地产的供给和需求之间的缺口很大，宏观调控仅仅抑制了投机性购房，并未使实际的居住需求有所降低。

    出口增速仍很强劲。2008年1-6月份，机电产品出口额3887.8亿美元，同比增长25.4％；6月单月出口682.98亿美元，同比增加22.1％。

    行业盈利水平温和向上。2008年1～5月，受钢材价格上涨的影响，建筑工程机械制造业前5个月的毛利率相比去年同期降低1.05个百分点；船舶及浮动装置制造业的毛利率水平仍保持相对高位，并未出现大家预期的下降现象，2008年1～5月份的毛利率为14.1％；轴承制造业的毛利率开始回升，前5个月的毛利率为15.1％，同比上升0.7个百分点；铁路运输设备制造业的毛利率自2007年2月份以来开始步入上升景气周期，前5个月的毛利率为15.6％，同比上升1.4个百分点。

    投资策略。经过前期的调整，机械行业的估值已回落到合理的估值水平，虽然业绩增速回落但这两年不可能出现负增长（市场悲观预期），因此维持对机械行业“中性”的投资评级，但是认为机械行业估值偏低，在四季度信贷放松的假设下，机械行业上市公司正在酝酿反弹。[招商证券] 中性

纺织服装    纺织服装行业报告福建纺织产业供应链之见闻  

主要观点

    产业链的上游--原材料：上游企业虽可将成本转移至下游市场，可由于下游企业所承受的压力有限和替代产品众多的情况下，成本压力无法及时有效地向下游传递。08年6月纽约原油期货均价比07年同期上涨98.1%。6月二甲苯价格比07年同期上涨了37.8%，纯对苯二甲酸价格比07年同期上涨11.1%，乙二醇比07年同期上涨价格上涨8.9%。 6月聚酯切片的价格比07年同期上涨6.7%。聚酯切片与原材料价格走势基本呈正相关，并且上涨幅度具有滞后性，价格在一定的时间段内相对稳定。

    中游企业：力恒化纤、创造者和化纤科技，三家化纤厂所生产的商品在不同的领域都具有一定的垄断性。企业成功的共同点：由劳动力密集型转变成技术密集型。他们依靠高附加值产品增强竞争实力，在细分市场的同时，并拥有相对垄断优势得以稳定高效地发展。中国泰山和劲霸经编为织布印染企业，都有引用先进生产线并采用优良的管理系统，加大对高附加值产品的研发力度，提高功能性面料的差别化率，借以提高整体经济效益。因此处于中游环节，具有一定技术和研发优势的化纤企业，以及与下游服装业有客户关系的印染企业会相对具有较强的议价能力和成本转嫁能力。而作为纺织服装产业的“命脉”，只有化纤产业产品质量得以提升，处于下游的纺织服装产业才可以获得更好的发展。

    下游服装配饰业：特步、鸿星尔克和达派箱包 人民币升值，出口税率提高及油价上涨，通货膨胀的压力使得零售价格指数由07年初开始大幅上涨。而纺织、服装行业的景气指数由07年9月起就一直呈下滑的趋势。在出口放缓的情况下，旺盛的国内市场需求促进服装佩饰企业内销比重得以进一步提升。消费者对于品牌的认知能力的提高带动了服装消费的升级。而在“奥运经济”的推动下，中国本土的服装企业以运动服饰为代表，以“中国制造”向国际品牌发起进攻。

    于七月被邀参与了福建纺织产业链的访问团。此行中分别会见了上市公司力恒化纤科技董事长陈建龙、特步国际总裁丁水波、中国泰山非执行主席蔡长江、中国达派执行主席陈锡忠、鸿星尔克总裁吴荣照、纤化科技总裁张飞跃和两家尚未上市公司创造者总裁吴华新及劲霸经编董事长洪春节。参观了大部份公司的生产线并就中国的纺织行业及体育服装业未来发展前景进行了探讨。针对人民币升值、劳动力成本增加、油电价格上调及美国次案等问题，进行了交流与研究。鉴于以降低企业成本为主导，强劲内需市场为动力，纺织及服装行业在未来三年内可保持20%的年增长率。[招商证券] 中性

电子元器件    薄膜电池行业研究报告  

主要观点

    First Solar 作为薄膜电池标志性厂商，是美国市场上享受最高估值水平的光伏股，目前股价对应08年、09年市盈率水平分别为87倍、45倍，薄膜电池产品供不应求，订单已排至2010年后，目前市值相当于人民币1380亿元，成为投资者热烈追逐的对象。

    薄膜电池行业处于发展初期，但未来市场空间巨大，在BIPV等应用需求推动下将迅猛发展，2015年产值有望达到1000亿欧元，成本快速下降，有望先于晶体硅电池实现平价上网。

    三类主流薄膜电池中，硅薄膜电池已逐渐具备产业爆发性增长的条件，有望超越其他种类的薄膜电池：1、硅薄膜电池技术成熟度高，发展路径清晰，使用叠层工艺将使转换效率及衰减问题不再突出；2、薄膜电池设备供应商快速崛起对行业迅猛发展起到了重要的推动作用；3、硅薄膜电池在原材料易得性与清洁安全等方面均不存在瓶颈。

    薄膜电池行业不同于晶体硅电池行业：1、技术更接近半导体行业，技术水平对良率学习曲线和盈利能力影响很大；2、技术工艺需持续发展要求企业保持强大研发能力；3、设备制造壁垒高，供应存在瓶颈；4、实力厂商自行设计设备工艺是趋势。给出寻找中国FirstSolar 的投资思路：企业成功的关键在于可持续发展的潜力，拥有稳定的核心技术团队是决胜未来的关键。

    国内多家A股上市公司投资薄膜电池行业，最可能成为中国First Solar的厂商是天威薄膜，孚日光伏在CIGS方面也有很大发展潜力。给予相关上市公司天威保变以“强烈推荐”评级，给予孚日股份以“推荐”评级，对于拓日新能，对公司发展战略转向尚有疑惑，暂不给予投资评级。[兴业证券] 推 荐

采掘业    限价符合预期，电煤公司业绩未受影响

主要观点

    港口电煤限价符合预期 因发改委前期实行的鼓励小煤矿复产和限坑口价效果不明显，故而在前期就预计要对最终的销售价格进行限价，24日发改委限价通知符合前期的判断。

    鼓励小煤矿复产未能奏效 年初以来，电煤供需一直处于偏紧的状态，发改委首先出台政策鼓励小煤矿复产。紧随其后，山西孝义安信煤矿爆炸事故以生命的代价说明大量小煤矿在短期内还未具备安全生产的能力。据统计，因复产需要较大的安全投入和2年左右的技改时间，目前超过60%以上关闭的小煤矿尚达不到复产的要求。此外，小煤矿正式生产后可能马上面临奥运会而再次被迫停产。因此发改委鼓励小煤矿恢复生产的政策目前还不具备可行性。

    6月19日发改委限制坑口价效果不明显 因鼓励小煤矿复产的政策未有效果，6月19日，国家发改委对全国发电用煤通过限制坑口价格实行临时价格干预措施。电煤公司在政策应对方面主要采取下列两种方式:1) 6月19 日坑口价的方式不容易确定，销售发票上各煤企确定的坑口价格可能较实际要高；2）转换下游，电煤销售给其他下游，造成电煤合同兑现率下降、部分非重点合同电煤价格出现不同程度上涨的情况。

    虽然电煤公司采取上述应对措施，但销售数量及其有限，基本上电煤公司的销售价格已经受到有效控制，此次电煤公司并非7月24日通知限价的对象。

    本质来讲6月19日发改委限价通知仅控制坑口价格，未涉及大约20%销售量是通过第三方代理才到最终用户的非重点电煤合同。这部分销售量多通过大秦线到达秦皇岛，并通过其他港口分流最终运至东南地区的用户。中间商对于现货价格的控制可以通过改变运输时间和量来进行调节，有部分投机的可能，正是这部分销售量对秦皇岛煤价上涨起到推波助澜的作用。

    港口电煤限价是较为有限的限价方式 港口电煤限价限制最终销售价格，从根本上限制住了电煤价格，是较为有限的限价方式，保证奥运期间的平稳用电，并缓解通胀压力。

    电煤限价只是短期调节，誓将市场化进行到底 煤炭不会长期限价的原因是：1.供需紧张和煤价上涨是供求的真实表现，也是成本推动的结果。如果限价则改变真实供求关系，煤炭市场化进程将出现倒退。2.限价不利于下游行业整合，保护了下游行业的落后产能。3.限价使得国内国际煤价的价差进一步拉大，扭曲了正常的国际贸易关系，间接的补贴了其他国家。4.受煤价上涨影响最大的电力行业，煤价限价不能从根本上改变改变行业困境。

    投资策略之一：电煤公司-业绩未受影响，蓄势待发，给予推荐评级电煤目前全面限价，待不利因素被市场充分消化后，因未来的合同煤价具15%以上上涨空间,可以在市场低位买入合同电煤为主的神华和中煤能源，受限价影响较小的兖州煤业亦可在利空出尽后介入。

    投资策略之二 焦煤公司-风险加大，给予中性评级。焦煤公司短期不受限价影响，可以持有。基于2009年对房地产行业放缓的担忧，下游钢铁行业对焦炭的需求有下降的风险，焦煤价格的增速可能将放缓。降低焦煤公司推荐评级至中性。然而具有强大外延能力的焦炭公司恒鼎实业,积极的投资者仍然可以考虑参与。[招商证券] 中性