4月27日晚，靴子终于落地，市场讨论多时的资管新规正式文件发布，将对百万亿规模的资管行业产生重大影响。

5个月前，央行等部门联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（征求意见稿），并向社会公开征求意见，为期一个月。

中国人民银行有关负责人在答记者问时表示，在征求意见过程中，金融机构、专家学者、社会公众等各方给予了广泛关注。人民银行会同相关部门对反馈意见进行反复研究和审慎决策，充分吸收了其中科学合理的意见，结合市场影响评估结果，对相关条款进行了修改完善。

每日经济新闻（微信号：nbdnews）记者对比《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的征求意见稿和正式文件发现，变化集中体现于六大方面，包括过渡期延长至2020年底等。

六大变化

变化1 标准化债权类资产认定明确核心要素

征求意见稿：标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产，具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。

正式文件：（一）标准化债权类资产应当同时符合以下条件：1.等分化，可交易。2.信息披露充分。3.集中登记，独立托管。4.公允定价，流动性机制完善。5.在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。标准化债权类资产的具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定。

点评：正式文件明确标准化债权类资产的核心要素，提出期限匹配、限额管理等监管措施，引导商业银行有序压缩非标存量规模。

变化2 净值化管理明确金融资产计量原则

征求意见稿：金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险。按照公允价值原则确定净值的具体规则另行制定。

正式文件：金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合企业会计准则规定，及时反映基础金融资产的收益和风险，由托管机构进行核算并定期提供报告，由外部审计机构进行审计确认，被审计金融机构应当披露审计结果并同时报送金融管理部门。

金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。符合以下条件之一的，可按照企业会计准则以摊余成本进行计量：

（一）资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。

（二）资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产暂不具备活跃交易市场，或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。

金融机构以摊余成本计量金融资产净值，应当采用适当的风险控制手段，对金融资产净值的公允性进行评估。当以摊余成本计量已不能真实公允反映金融资产净值时，托管机构应当督促金融机构调整会计核算和估值方法。金融机构前期以摊余成本计量的金融资产的加权平均价格与资产管理产品实际兑付时金融资产的价值的偏离度不得达到5%或以上，如果偏离5%或以上的产品数超过所发行产品总数的5%，金融机构不得再发行以摊余成本计量金融资产的资产管理产品。

点评：在产品净值化管理方面，《意见》要求资产管理（以下简称资管）业务不得承诺保本保收益，明确刚性兑付的认定及处罚标准，鼓励以市值计量所投金融资产，同时考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，兼顾市场诉求，允许对符合一定条件的金融资产以摊余成本计量。

变化3 平等准入 从根源上消除多层嵌套

征求意见稿：金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

资产管理产品可以投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）。

正式文件：机构监管与功能监管相结合，按照产品类型而不是机构类型实施功能监管，同一类型的资产管理产品适用同一监管标准，减少监管真空和套利。

点评：在消除多层嵌套方面，《意见》统一同类资管产品的监管标准，要求监管部门对资管业务实行平等准入，促进资管产品获得平等主体地位，从根源上消除多层嵌套的动机。同时，将嵌套层级限制为一层，禁止开展多层嵌套和通道业务。

变化4 杠杆水平方面强调分类统一

征求意见稿：坚持有的放矢的问题导向，重点针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，设定统一的标准规制，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间。

正式文件：分类统一负债和分级杠杆要求，消除多层嵌套，抑制通道业务。加强监管协调，强化宏观审慎管理和功能监管。

点评：在统一杠杆水平方面，《意见》充分考虑了市场需求和承受力，根据不同产品的风险等级设置了不同的负债杠杆，参照行业监管标准，对允许分级的产品设定了不同的分级比例。

变化5 分级产品范围扩容 两类产品不再禁止

征求意见稿：以下产品不得进行份额分级。

（一）公募产品。

（二）开放式私募产品。

（三）投资于单一投资标的私募产品，投资比例超过50%即视为单一。

（四）投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品。

正式文件：公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。

点评：不得进行份额分级的产品范围有所缩小，如投资于单一投资标的私募产品，投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品，不在限制之列。

变化6：过渡期延长 “新老划断”规则明确

征求意见稿：金融机构已经发行的资产管理产品自然存续至所投资资产到期。过渡期内，金融机构不得新增不符合本意见规定的资产管理产品的净认购规模。过渡期自本意见发布实施后至2019年6月30日。过渡期结束后，金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范，金融机构不得再发行或者续期违反本意见规定的资产管理产品。

正式文件：过渡期为本意见发布之日起至2020年底，对提前完成整改的机构，给予适当监管激励。过渡期内，金融机构发行新产品应当符合本意见的规定；为接续存量产品所投资的未到期资产，维持必要的流动性和市场稳定，金融机构可以发行老产品对接，但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应。金融机构应当制定过渡期内的资产管理业务整改计划，明确时间进度安排，并报送相关金融监督管理部门，由其认可并监督实施，同时报备中国人民银行。过渡期结束后，金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范（因子公司尚未成立而达不到第三方独立托管要求的情形除外），金融机构不得再发行或存续违反本意见规定的资产管理产品。

点评：过渡期较征求意见稿延长了1年半时间，给予金融机构更为充足的整改和转型时间。

相比征求意见稿的要求，正式文件允许金融机构在过渡期内发行老产品对接未到期资产。但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应。

业内观点

总结下《指导意见》中的规定，关键词有如下几点：

1、对四类资管产品设定80%相应资产标的的最低投资要求；新增“非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的15个交 易日内调整至符合要求。”

2、合格投资者资质标准和认购标准；

3、禁止“资金池”业务，封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天，禁止非标期限错配；

4、统一资管产品的风险准备金计提标准（资管产品管理费收入的10%）；

5、统一负债杠杆比例：公募上限140％，私募200%，分级私募产品140％；

6、规范分级产品类型和杠杆比例：可分级的私募产品中，固收类分级比例不超3:1，权益类不超1:1，混合和金融衍生品类不超2:1；

7、坚决打破刚兑，确定四类刚兑行为，并区分两类机构加以严惩；

8、消除多层嵌套和通道，资产管理产品只可投资一层资产管理产品（公募证券投资基金除外）；

9、资产组合集中度管理，对公募和私募资管产品投资单只证券设定投资比例上限；

10、设定过渡期和新老划断。

那么，如何解读资管新规呢？

金融监管研究院院长孙海波撰文称，首先必须牢记：这份资管新规是央行主导了规则的起草，经金融稳定发展委员会讨论，并由中央会议审议通过。作为一个部委规章制度，规格之高历史罕见。这彰显了中央规范资管行业决心，并传达出了一个非常明确的信号：这次新规执行不会打折扣，没有讨价还价的空间。

申万宏源宏观邱涤凡发表评论认为：

严监管有望平稳落地。资管新规正式稿秉持了防风险的总基调，核心目标在于最大程度消除监管套利空间，对资金池业务、刚性兑付、多层嵌套、通道业务、非标业务等重点领域的措施依然严厉。作为纲领性文件，资管新规的出台意味着后续配套细则也将开始逐一发布和落地，严监管真正从纸面落到实处，金融生态的重塑必然不可能无痛，例如打破刚兑对流动性和利率的冲击、非标受限对实体经济的冲击等风险仍需警惕。整体来看，正式稿更注重平衡防风险对经济和市场的影响，有利于监管的平稳落地。

货币政策将继续配合监管。去年紧货币配合下，监管起到了较好的效果，银行两大主动加杠杆利器——表外理财和同业负债增速均出现了显著下行。今年监管依然需要货币政策配合，但更多将从结构上予以支持。前期央行降准正是对冲银行负债回表带来的规模和成本压力，核心在于改善信贷条件，增强表内资产对表外融资需求的承接能力，平衡去杠杆对实体的冲击。年内随着资管新规对过渡期的相关限制放宽，以及货币政策的配合，预计社融增速将企稳回升，对今年国内经济无需过度担忧。

国金策略李立峰称，大资管新规正式稿终于出台，出台时间基本符合市场预期。通读大资管新规全文，有两大看点：

1、大原则并没有放松，而是在大资管新规正式稿中有所强化。大资管新规的监管态度是“去杠杆、去刚兑、去通道”；

2、正式稿中最大的变化在于“资管新规过渡期延长到2020年底”，表明监管层力保市场平稳，给予金融机构充足的调整和转型时间，这个对A股市场无疑形成短期利好，有助于权益类市场的企稳。

对金融机构影响几何？

据中国基金报，此次大资管统一监管新规的7大主要关键词，破刚兑、控分级、降杠杆、提门槛、禁资金池、除嵌套、去通道，这些内容对公募、银行理财、券商资管、信托、私募基金、保险资管的影响如何？

公募基金（11.6万亿）：

控杠杆影响较大，另外6项几乎无影响。整体受影响较小，受益于大资管统一监管。

基金专户和子公司（15万亿）：

破刚兑、降杠杆、禁资金池、除嵌套、去通道的影响都较大，基金专户，特别是基金子公司专户受影响会较大。整体影响较大，子公司发展可能进一步受限。

银行理财（29万亿）：

破刚兑、降杠杆、禁资金池、除嵌套的影响比较大，特别是禁资金池，影响很多银行理财产品，特别是一些中小银行的发展。

整体影响较大，银行理财产品格局可能发生重大变化。

在解读去年11月发布的资管新规征求意见稿时，有证券分析团队表示：银行不能做保本理财了。

目前（去年11月）银行理财规模是30万亿的水平，保本理财是7万亿的水平。资管新规规定，金融机构不得开展表内资产管理业务。而保本理财其实就是商业银行表内理财业务，表内理财业务是表内资产管理业务，这样按照资管新规的规定未来保本理财可能要消失，银行不能做保本理财了。

券商资管（17万亿）：

控分级、降杠杆、禁资金池、除嵌套、去通道的影响比较大，券商资管通道业务，资金池业务，高杠杆和分级业务都有不少。

整体影响较大，券商资管整体发展可能进一步受限。

信托（23万亿）：

破刚兑、提门槛、除嵌套、去通道影响较大，特别是破刚兑，深远影响到整个信托行业发展，去通道也会影响很大。整体影响较大，信托行业面临大洗牌。

私募（11万亿）：

提门槛对私募基金有一定影响，有些私募也参与了分级、嵌套业务业务，但整体业务量不大。整体影响适中。

保险资管（2万亿）：

控分级、提门槛、除嵌套有一定的影响，但保险资管总规模不大。整体影响较小。

每经记者 张寿林

每经编辑 王可然 王晓波 何小桃