金一文化(002721)主营业务为黄金珠宝首饰、贵金属工艺品的研发设计、生产加工及销售，于2014年上市，上市后通过增发、长短期借款疯狂融资停不下来，wind统计数据显示，自2014年以来，金一文化累计融资额达到125亿元。企业资产总规模从2013年底的20.18亿增加到2019年底的127.05亿，2019年资产是2013年的6.3倍。近期，公司又开始启动定增，拟募资9.55亿元用于偿还银行借款及补充流动资金。

从二级市场表现来看，金一文化的股价从2015年的股价最高值91元走到现在的4.26元，复权价跌幅达95%，总市值从224亿元严重缩水到现在的36亿元。

《信息早报》通过WIND等平台进行查询统计，发现券商研究机构在两年前就对金一文化失去兴趣，2017年仅有方正证券、银河证券的2份研报面市，2018年1月有一份方正证券的研报，此后便无一家券商机构发布对金一文化的调研或点评报告。

一、上市后业绩变脸，经营持续恶化。

金一文化上市后资产规模的增加并没有带来收入和利润的同步增长，公司的营业收入仅从2013年的23.75亿元增加到2019年的108.53亿元，增幅为3.57倍，但净利润反从2013年的1.09亿元降低到2019年的0.41亿元，期间，净利润最高的2017年仅实现3.66亿，业绩大幅波动。

从盈利水平来看，金一文化净资产收益率等各项指标持续下滑，从2013年的18.8%下降到2019年的1.35%，尤其从营运能力看，下滑更为严重，上市6年以来，经营活动除2018年为正数外，其余年份均为负数，6年累计经营活动产生的现金流量净额竟然达到-30.17亿元。

除了经营持续恶化，金一文化控股股东和实际控制人还进行了高比例股权质押，控股股东和实际控制人于2018年陷入了众多诉讼和债务纠纷，甚至发生了公司外人员恶意骗取公司担保的刑事案件。海淀区国资委于2018年通过受让股权方式进入公司，成为第一大股东，但原实控制人在2019年底仍持有公司12.42%的股权。

海淀区国资委是从2018年10月正式成为金一文化的实际控制人。但金一文化2019年的经营情况并没有因此得到明显改善，在一定程度上反而更加恶化。2019年营业收入骤降到108亿元，降幅达27%，扣非净利润也从2017年的1.62亿元下降到2019年的3184万元。

二、加盟店销量异常，四大客户与公司是否潜在关联关系？

2017年，金一文化直营店60家，加盟店1158家，加盟营收52.3亿元，平均单店销售451万元,其中直营16.66亿元，平均单店销售2776万元，2018年，直营店74家，加盟店216家（其中新增直营店34家，关闭直营店25家）。加盟收入43.56亿元，平均单店销售额2016万元，零售（直营）8.96亿元，平均单店销售额为1210万元。2019，直营店面146家，加盟店面125家（其中新增直营店43家，关闭直营店25家），加盟31.18亿元，平均单店销售2494万元，零售（直营）9.29亿元，平均单店销售636万元。

金一文化直营店数量虽有增加，但直营收入却从2017年的16.66亿元降到2019年的9.29亿元。与此同时，公司近两年迅速清理加盟店，共计关闭了1033家加盟店，加盟店收入由2017年的52.3亿元缩水到2019年的31.18亿元，近三年的营收下降也体现了公司业绩的下滑趋势。

同样是在国家经济增速放缓的环境中，老凤祥、潮宏基等多数同行企业都在逆市扩张，其中老凤祥加盟店从2017年2996家增加到2019年的3709家，自营店从2017年的165家增加到2019年的184家，业绩的逐年增长充分印证了消费者对老凤祥产品价值的肯定，相比之下，金一文化面临的市场竞争压力正逐年增大。

与此同时，综合计算结果令人对金一文化加盟店的产品销量情况产生怀疑。2019年，老凤祥加盟店的平均单店销售收入为912万元/年，自营店平均单店收入为1864万元/年。金一文化的自营店平均单店收入由2017年的平均2779万元减少到2019年的636万元，加盟店单店年收入为2494万元，远高于老凤祥的销售水平。

《信息早报》了解到，作为百年品牌，老凤祥一二线城市布局已十分成熟，2019年，老凤祥更是的致力于渠道下沉和海外拓展，仅国内三四线城市的门店就增加逾200家。金一文化年报中的自我介绍是：金一定位黄金珠宝国民品牌，深耕三、四线城市，覆盖消费者生命周期。

试问：在全国城镇一体化积极推进及互联网高速发展的背景下，三四线城市的消费者很难对金一和老凤祥的品牌影响力进行排序吗？三四线城市消费者的购买力是否比一二线城市的强？金一文化加盟店单店销量远高于老凤祥的深层次原因到底是什么？这些问题值得大家深思。

深交所在问询函中要求金一文化补充披露按欠款方归集的期末余额前五名客户名称及应收账款形成原因，并说明上述客户是否与你公司存在关联关系。金一文化的回复是不存在关联关系。

国家企业信用信息显示，金一文化应收账款前四大客户均为同一实际控制人王石栋，合计应收账款金额高达25.03亿元，而这四家公司均是金一文化的加盟商。

值得注意的事，江西金赣珠宝有限公司的大股东林云（目前持股56%）是深圳市金禾黄金珠宝有限公司的法人、董事长、总经理，而金一文化也是金禾黄金的大股东之一（持股19%），虽然林云在金一文化年报披露前变更法人身份，但仍然难掩饰这四家公司与金一文化之间的潜在关系，而这些加盟店的异常高启透露的信息令人怀疑其销售额的真实性。

二、应收账款占比远高于同行，背后有何隐情？

比收入利润下滑更蹊跷的是，金一文化2019年收入大幅下滑的同时，存货却从年初的31.71亿，大幅增长到年底的41.99亿。应收账款余额依然高达41.92元，与年初的41.44亿元无明显变化，占总资产的比例高达33%。

金一文化一边是数十亿的应收账款的与日剧增，一边要定增募资9.55亿元补充流动资金、偿还借款，这种情况极不合理。

年报信息显示，珠宝首饰行业的老凤祥， 2018、2019年实现营业收入437亿元、496亿元，金一文化同期实现营收149亿元、109亿元，老凤祥收入是金一文化的4倍，同期，老凤祥按欠款方归集的期末余额前五名的应收账款总计为78万元和1.96亿元。而金一文化按欠款方归集的期末余额前五名的应收账款情况总金额为20.51元、26.27亿元。金一文化前五名应收款是老凤祥的13倍。

金一文化的应收款的异常引发了市场质疑，也引来了深交所的问询。要求金一文化结合公司信用政策、销售模式、同行业公司情况等说明公司应收账款占总资产比例较大的原因及合理性。

金一文化在回复函中列出几个同行业公司进行数据对比（见上表），《信息早报》还找出同行业A股上市公司数据：老凤祥应收款占资产总额比例为2%、周大生为1.2%、萃华珠宝为7.6%，显然，金一文化应收账款占比远高于同行，与披星戴帽有退市风险的*ST刚泰的水平相当，不知公司为何令自己陷入这种尴尬境地？

公司回复深交所称：主要是受公司经销与加盟渠道销售占比较大引起。未来公司将会继续优化渠道应收账期，加强对应收款项的定期监控，督促按期收回款项。

这个回复根本难以服众，珠宝首饰行业公司基本都是经销与加盟渠道占比较大，这是行业特点决定的，公司以此辩解实在有模糊视听的嫌疑。

截至2019年年报，老凤祥加盟店为3709家，萃华珠宝加盟店477家，爱迪尔加盟店1132家，周大生加盟店3733家，上述公司的加盟店哪家都比金一文化（加盟店125家）多，无论是从应收账款的绝对值还是与各公司总资产的占比，别家都尽力实现应收账款的最小化，金一文化与众不同的真实理由是什么？难道那几大客户身份特殊？

金一文化年报问询函回复公告中，2019年应收账款明细见上表。根据2018年年报，金一文化应收账款前5名客户的应收账款余额仅为20.51亿元。即使按照2019年应收款前4名全部包含在2018年应收款前5名，且减去2019年前4名客户外，2018年的另外一名客户余额为0，那么一年时间，这四大客户应收款的至少增加了4.52亿，更为确认的推测是：这四大客户的应收款增加额或达到5亿元以上。

是否这四大客户的销售额大幅增加导致应收款大幅增加呢？

金一文化2019年前五大客户（见上表），假设前五大客户销售额排名与应收款余额排名顺序一致，那么前四大客户的销售额仅为28.17亿元。而应收款前四大客户余额为25.03亿元。也就是说，平均账龄为10.66个月。

公司2018年前四大客户的销售额为30.98亿元，假设也是对应2019年应收余额款的前四大客户。也就是说，在销售额大幅下降的情况下，金一文化对他们的应收款增加了至少5亿元，金一文化为何不加紧催收他们的款项，反而令其大幅增加？这种现象十分蹊跷，商业行为也极不合理，金一文化应该给出合理解释。

三、半数以上产品贴牌销售，发展前景令人担忧。

2018年                                                                                                               2019年

金一文化的生产模式为自主生产、外购成品及委托加工。2018、2019年的主要生产情况见上图。数据显示，金一文化的产品近两年有一半以上是外购成品，公司只需将这部分产品贴牌即可销售，而自主生产的产品数量却由24%的占比减少到20%，完美诠释了公司研发费用逐年减少的重要原因（2017年~2019年研发费用分别为4264万元、2276万元、588万元）。

《信息早报》注意到，金一文化生产模式的产品分类是以“件”计算，而不是和其他同行一样以产品价值计算，要知道，一个戒指和一条手镯的价值可是差距巨大，有业内人士预测，若以价值计算，金一文化外购成品的占比也许会更高，但这对于一个珠宝企业来说，并不是个值得炫耀的事儿。

2019年报显示，老凤祥的生产模式是自产和委托加工，并无外购产品。明牌珠宝黄金饰品外购占比0.23%，潮宏基虽有外购产品，但占比28%也远低于金一文化。

不知金一文化是否反思，公司的“拿来主义”是否与业绩下滑有关系？毕竟，黄金的市场价格极其透明，而作为黄金珠宝饰品，消费者更愿意为有创意的原创产品买单，热衷追捧“金一”品牌的消费者估计还只是少数。