2019全年业绩符合预期,业绩逐季修复。扬杰科技（300373）预告2019年营收19.45-20.37亿元,同比增长5%-10%;归母净利润2.15-2.34亿元,同比增长15%-25%,净利润区间中值2.25亿元,同比增长20%。其中19Q4单季看,营收5.35-6.27亿元,同比增长10.8%-29.8%,环比增长3.1%-20.8%;净利润0.67-0.86亿元,而18Q4同期为负,环比增长8.1%-38.7%。若取区间中值,对应19Q4营收5.81亿元,同比增20.3%,环比增11.9%,归母净利润0.77亿元,同比增263.8%,环比增23.4%。19全年营收与利润表现逐季向好,Q4业绩修复显著。

基本面迎来多方积极变化,营收增长与利润水平向好。公司采取加大销售渠道布局,积极抢占市场份额,加大新品推出等策略,来应对下游需求疲软,营收增速保持稳健向上,而利润端有一定拖累。随着景气度修复,中短期看基本面正迎来积极变化,包括:(1)19全年光伏、肖特基二极管、MOS等品类收入增长明显,尤其是MOS年增预计60%+。其他包括整流器件、晶圆外卖,小信号等全年表现坚挺,相应下游需求逐季修复,环比增长显著。展望20年,在消费电子、工控、物联网、新能源等带动下,功率器件需求增长,景气度有望持续向好。(2)客户订单逐渐饱满,带动4寸/6寸产线稼动率提升,尤其是19Q2之后提升显著,带动毛利率水平向好,20年有望继续改善。(3)费用上,公司持续降本增效,管理费用控制较好,研发和销售费用平稳。在18年理财产品逾期计提减值完毕后,19年采取保守投资策略,风险较低。

新品逐渐上量带来增量,国产替代进程逐步加速中。公司在新品推出上多点开花,带来长期成长增量。其中,小信号/SBD等传统产品线持续升级,而在碳化硅、沟槽型MOS、IGBT芯片及模块上逐渐突破,相应新品陆续量产。受益于国产替代加速,公司产品逐步打入中高端客户,进入海康、华为、大金、戴尔等行业标杆客户,潜在份额提升空间巨大。产线上,无锡中环封装基地已在19Q2量产,小信号产能提升,宜兴杰芯6寸晶圆线20年有望扭亏,8寸晶圆线的技术积累和建设正在准备中,届时将实现沟槽SBD/MOS/IGBT等高端晶圆自制。此外,成都清洋,瑞能半导体也有望增厚公司业绩。公司业务增长点丰富,为中长期成长打下基础。

功率板块迎来业绩和估值修复,公司中长期逻辑清晰持续看好。功率半导体行业空间巨大,下游需求稳健,目前行业景气度处于逐渐向好阶段,加上近期华润微/斯达半导体等功率器件厂商陆续上市,本土功率半导体行业有望加速发展,迎来业绩成长与估值修复机会。扬杰科技作为本土功率器件领先公司,在销售/封装/晶圆制造/硅片环节的IDM能力具备优势。市场上,积极推进华为/海康/LG/戴尔/OPPO等知名终端客户合作;产品线上,从二极管整流桥,往小信号/MOS/IGBT等中高端领域延伸;应用上继续从光伏、消费电子等优势领域,往家电、工控、网通安防、汽车电子等领域渗透。公司中长期发展思路清晰,有望享受行业和国产化红利,持续看好。

预计2019-2021年的归母净利润为2.28亿元/3.13亿元/3.91亿元,EPS为0.48元/0.66元/0.83元,对应PE为54/40/32X,目前A股功率半导体企业20年PE均值在60倍,我们以2020年50Xpe,给予“买入”评级。